理解资管新规的变与不变

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发布时间:2018-05-11 08:02

长江宏观·赵伟 |理解资管新规的变与不变

2018-05-10 15:34来源:长江宏观固收资管/监管

原标题:长江宏观·赵伟 |理解资管新规的变与不变

资管新规正式稿总体监管思路不变,部分细节根据业务实际情况进一步完善

为更好理解资管新规,首先我们需要跳出新规,理清资管业务与银行表内业务的本质差别。资管业务,相对银行而言属于表外业务,而开展这些业务的资金,大部分直接或间接来自银行。银行开展表内业务,在资本金和风险计提等方面均有明确要求;而银行表外资管业务,风控措施相对较弱,投资行为更为激进。

由于资管业务的问题已较为明确,正式稿监管思路与征求意见稿保持一致,在过渡期安排等方面有所优化,对标准资产和合格投资者方面要求更为严格。正式稿总体监管思路保持不变,主要包括规范资金池、禁止多层嵌套、控制非标、打破刚兑等。对比细节变化,正式稿在过渡期安排、净值化管理、杠杆限制和分级产品设定等方面有所优化,对标准资产和合格投资者方面要求更为严格。

资管新规本身是一个纲领性文件,打破刚兑是核心,更多细则有待进一步明确

资管新规本身是一个纲领性文件,明确资管新规的主要意义(统一监管)和核心问题的解决方法(打破刚兑)是非常必要的。资管业务面临监管不足、监管套利、刚兑等问题,迫切需要一个统一监管的框架。当前资管业务存在的问题中,刚兑是最核心的一个。理论上,刚兑可以使杠杆无限放大、规模迅速膨胀,同时风险不断累积,加大系统性风险。因此,打破刚兑是解决问题的关键所在。

具体细则方面,规范资金池、禁止多层嵌套等主要为减少期限错配、降低流动性风险、打破刚兑等。规范资金池、禁止多层嵌套、打破刚兑、净值化管理和统计制度等是市场主要关注的措施,主要为减少期限错配、降低流动风险、打破刚兑等。资管新规是框架性的指导意见,更多具体内容仍有待进一步细化。

资管新规短期冲击或相对有限,中长期不仅重塑行业格局,也将助力经济转型

短期来看,资管新规或主要影响市场情绪以及新发产品;中长期来看,资管行业格局将面临重塑,投研能力将成为核心竞争优势。资管新规正式落地后,由于过渡期安排等方面的优化,市场表现并未出现大幅波动。中长期来看,资管新规将颠覆现有模式,资管行业告别过去快速扩张的时代,资管产品总体规模或将经历一段收缩期。资管行业转向主动管理,投研能力将成为核心竞争优势。

资管新规将推动非标融资进一步收缩,经济或阶段性承压;长期来看,有助于实现资源合理分配,助力经济转型。资管新规对非标方面的约束,将推动非标融资进一步收缩。随着信用收缩的影响逐渐显现,经济或阶段性承压。长期来看,资管业务规范将帮助化解实体风险,实现资源合理分配,助力经济转型。

资管新规[1]落地已有一段时日,但市场关注的热度不减。结合最近市场主要关心的问题,本文从资管新规总体思路、主要变化及影响,对资管新规进行再梳理。

总体监管思路不变,部分细节结合实际情况进一步完善

为更好理解资管新规,首先我们需要跳出新规,理清资管业务与银行表内业务的本质差别。我们平时常见的资管业务,如银行表外理财、券商资管、资金信托等,相对银行而言,都属于表外业务,而开展这些业务的资金,大部分直接或间接来自银行。银行开展表内业务,在资本金和风险计提等方面均有明确要求,遵循“有多大能力、办多大事”的原则。而银行表外的这些资管业务,虽然有一些风控方面的措施,但规模扩张等方面约束相对较少,且对收益的要求更高,投资行为相对更为激进。除公募基金外,大部分资管业务存在刚兑,加之不同业务间存在交叉,使系统性风险随着规模扩张而不断累积。

由于资管业务存在的问题已经较为明确,正式稿总体监管思路与此前发布的征求意见稿保持一致。央行在2017年发布的中国金融稳定发展报告中,就已经明确指出资管业务存在的主要问题,包括资金池操作、产品多层嵌套、影子银行监管不足、刚性兑付和非金融机构无序开展资管业务五个方面,征求意见稿中就这些问题给出了相应解决措施,包括规范资金池、禁止多层嵌套、控制非标、打破刚兑和净值化管理等。因而在正式稿出来前,市场已经清楚资管新规要做什么,关注更多的是推行节奏和力度方面的变化。

对比细节变化,资管新规在过渡期安排、净值化管理、杠杆限制等方面有所优化,对标准资产和合格投资者方面要求更为严格。与征求意见稿相比,正式稿对过渡期安排(延长至2020年底)、净值化管理(允许部分封闭产品采用摊余成本法)、刚兑惩罚(表述较为缓和)、杠杆限制(删除个人和企业利用资管产品进行质押的限制)和分级产品设定(取消封闭私募产品分级限制)等方面要求有所优化,主要从当前实际业务情况和稳妥推进化解风险的角度考虑;对标准资产和合格投资者认定更为严格,前者意味着非标资管范围扩大,后者将使私募产品募集对象范围收缩。总体来看,正式稿部分细节较征求意见稿有所优化,主要为稳妥推进防风险,并不改变统一监管的核心思路和主要措施。

资管新规本身是纲领性文件,更多细则有待进一步明确

资管新规本身是一个纲领性文件,明确资管新规的主要意义(统一监管)和核心问题的解决方法(打破刚兑)是非常必要的。大部分资管业务属于银行表外业务,受到的监管约束相对少一些;且不同类型机构开展资管业务受的监管约束不同,存在监管套利的现象。在系统性风险不断累积的背景下,迫切需要一个统一监管的框架,来解决监管不足、监管套利等问题,资管新规就是在这样的背景下出现。从前面提及的资管业务主要问题来看,刚兑是资管业务的核心问题所在,资金池、多层嵌套、影子银行等均涉及刚兑问题。理论上,刚兑可以使杠杆无限放大、规模迅速膨胀,同时风险不断累积,加大系统性风险。因此,打破刚兑是解决问题的关键所在。

细则方面,规范资金池、禁止多层嵌套等措施主要为减少期限错配、降低流动性风险、打破刚兑等。资管新规要求不得开展具有“滚动发行、集合运作、分离定价特征的资金池业务”,多数银行理财采取这种运作方式,存在期限错配、加大流动性风险。金融机构不得进行通道业务,但资管产品允许一层嵌套;所投资的资产管理产品不得再投资公募证券投资基金以外的资产管理产品,意味着FOF、MOM等不受约束。打破刚兑的关键在于实行净值化管理,大部分产品均需要采用市值法对产品净值进行计量,允许部分封闭产品采用摊余成本法计价。统计制度,在很大程度上决定了资管新规能否真正发挥应有作用,而此前国务院已发布了配套的《关于全面推进金融业综合统计工作的意见》。

资管新规只是提纲挈领性的指导意见,更多具体内容仍有待进一步细化和出台配套的监管措施。资管新规对于资管业务统一监管的大方向已经非常明确,一些相对细节的内容,仍有待后续完善。就资管新规本身的内容而言,标准化资产的认定、商业银行信贷资产受(收)益权投资限制、流动性风险管理、创业投资基金、资管产品统计制度等方面的内容,仍需要金融监管部门或者央行会同金融监管部门制定。此外,资管新规本身只是一个统一监管的框架性指导意见,还需要金融监管部门出台配套的监管措施。

短期冲击或有限,中长期重塑行业格局、助力经济转型

短期来看,资管新规或主要影响市场情绪以及新发产品,存量业务的调整或相对较为缓慢。资管新规正式落地后,由于过渡期安排等方面的优化,市场表现并未出现大幅波动。此前市场对资管新规实行“新老划断”原则有所预期,因此在资管新规正式落地前,部分金融机构继续扩大相关产品规模。资管新规正式落地后,除资管新规中允许续发的情形外,不符合要求的资管产品不能再发行,而存量业务的调整有较长过渡时间。总体来看,资管新规的短期冲击相对有限,存量规模收缩将是一个相对缓慢的过程。

中长期来看,资管行业格局将面临重塑,投研能力将成为核心竞争优势。当前我国资管产品规模能达到百万亿元,与同业业务交叉、资管产品多层嵌套等密切相关。规范资金池、打破刚兑、净值化管理等措施的实施,将改变现有资管模式,资管行业将告别过去快速扩张的大资管时代,资管产品总体规模或将经历一段收缩期。统一监管下,资管业务将更加趋同,受益于渠道优势的银行理财将面临如何管理投资的挑战,而原本以通道业务为主的信托、券商资管、基金子公司等面临资金来源短缺的问题,整个资管行业将转向主动管理,投研能力将成为核心竞争优势。

资管新规对非标资产的约束,可能推动非标融资进一步收缩,经济或阶段性承压;长期来看,资管业务规范有助于实现资源合理分配,助力经济转型。除债券、股票等标准资产外,资管业务通过委托贷款、信托贷款和投资其他非标债权等来增厚收益,这些是资管新规重点监管的影子银行类业务。考虑到过渡期延长,非标资产规模不会出现断崖式收缩,但可能保持压缩趋势。当前,非标融资已出现收缩,资管新规及其他监管细则逐步落地下,非标融资或进一步收缩。随着信用收缩的影响逐渐显现,经济或阶段性承压。长期来看,资管业务规范将有助于化解实体风险,实现资源合理分配,助力经济转型。

[1]2018年4月27日,中国人民银行官网正式公布《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》,本文简称“资管新规”,文中出现的资管新规“征求意见稿”指2017年11月17日中国人民银行官方公布的《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见(征求意见稿)》。

1.宏观经济或监管政策出现大幅调整。

证券研究报告:理解资管新规的变与不变

对外发布时间:2018年5月10日

杨飞 邮箱:yangfei3@cjsc.com.cn

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